（来源：BFC汇谈）
中东冲突爆发后，美债经历了在流动性紧张中的抛售，全曲线收益率明显上行，2Y利率最高上行近60bp。上周以来，美债收益率开始逐渐下行，与此同时，黄金价格也逐渐企稳，显示此前的流动性紧张已出现边际缓解。
美债市场定价逻辑正逐步摆脱流动性冲击的扰动，进入由就业数据、油价对通胀的传导、地缘不确定性共同影响的博弈阶段。目前美国经济现状如何？我们倾向于认为，弱就业与更粘性的通胀风险共同组成了经济脆弱的现状，支持美联储的观望情绪愈加浓郁，美债收益率更可能在高位区域宽幅震荡。
从就业端来看，上周公布的非农和ADP数据显示，就业总量虽未失速，但结构性弱化信号持续存在。劳动力人口老龄化导致劳动参与率快速下降，这一因素在一定程度上压低了失业率。这种就业格局尚不足以让联储从目前的通胀关注中转移，相对稳定的就业更可能为维持政策利率不变提供依据。
从通胀端看，高油价带来明显的通胀压力，3月ISM PMI数据中的价格分项已有快速上升，供应链价格压力显著增大。与此同时，FED新发布的一项研究显示，疫情后的通胀特征发生了一些转变，美国通胀的扩散路径可能更缓慢、但更持久：
1）现状：即使在疫情几年后，通胀压力仍比2020年前更为普遍，消费篮子中通胀率超过3%分项的加权比例远高于疫情前水平。
2）影响路径：通缩分项对美国核心CPI的下拉作用普遍弱于疫情前，而此前高通胀分项对核心CPI的上拉动能也从高位有所回落。这意味着整体通胀传导速度可能放缓，通胀粘性有所增强。
这些主要结论说明，核心通胀的粘性增强，但同时经济中“通胀广度→总通胀”的放大效应正在回归正常。因此，目前的油价上涨的扩散速度可能并不像2021-2022年那样，迅速演变为广泛的核心通胀压力，速度可能略减缓但持续时间可能延续。
昨日，伊朗和美国达成为期两周的停火协议，并将于4.10开始谈判。伊朗的诉求始终为保障自身利益下的长期停火，谈判的实际进展仍具有较强不确定性。即便双方停战达成，受基础设施修复及霍尔木兹海峡通航恢复制约，中期油价难以迅速降到战前水平，油价对通胀的传导仍在观察中。目前远端期货合约价格仍高于战前平均水平，中东局势长期化以及油价的粘性高位将是一段时间的基本状况。
总的来看，美联储正面临一个复杂的环境：就业市场呈现弱平衡结构，通胀则表现为缓慢传导的粘性长期化特征。在此背景下，维持观望成为短期内最不坏的选择。在联储的观望态度下，美债收益率更可能在高位区域宽幅震荡。
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